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民生教育(01569.HK)本科价值被低估,现金充足后续扩张潜 力强

2018-04-17

  机构:安信证券

  评级:买入

  目标价:1.90 港元

  公司本科价值被低估,低估幅度高于 25%。①通过汇总统计上市公司 收购高等院校的案例,从已披露数据的案例来看,本科院校的估值水 平约为专科院校的 1.5 倍;②我们认为应对本科和专科给予不同估值, 本科估值应为专科估值的 1.5 倍左右,故引入加权 2018E 净利=本科净 利*1.5+专科净利,简化算法为加权 2018E 净利≈(本科生比例*1.5+专 科生比例)*2018 年净利;③通过将民生教育与新高教集团、中教控股 相比较,可知考虑到本科与专科的估值差以后,民生教育的估值水平 远低于另外两家公司;另由于民生教育获得约 1 亿元重庆政府财政补 贴,直接扣减公司预计净利润 1 亿元后发现民生教育的估值仍远低于 另外两家公司,低估幅度约为 25%,考虑到其他高校同样享受部分政 策优惠,可知公司本科价值被低估幅度应高于 25%。

  行业“跑马圈地”时期,公司现金充足、流动性强极具竞争优势。① 随着资本介入,民办高校行业集中度处于快速提升时期;且民办高等 院校牌照稀缺、壁垒极高,外延并购成为民办高校集团扩张的重要方 式;②民生教育现金充足、流动性较高,为后续的外延扩张准备了充 足的弹药。

  以高教为主,从重庆迈向全国;以高中为辅,探索山东教育市场。① 公司旗下目前拥有 9 所学校,其中自建 4 所:重庆人文科技学院、重 庆工商大学派斯学院、重庆应用技术学院、乐陵民生职业中等专业学 校;收购 3 所:内蒙古丰州职业技术学院(青城分校)、重庆电信职业 学院、安徽文达信息工程学院;另以民办公助的形式在山东省内成立 2 所高中:民生乐陵高中、渤海实验学校;此外,公司还进行了海外业 务的拓展,投资了新加坡培根国际学院和香港能仁学院;②于重庆起 家,已成为重庆地区民办高教龙头,重庆民办高校市场规模约 54 亿, 增速近 15%,重庆市内仍有较大增量空间;③收购内蒙古丰州职业学 院(青城分院),异地复制能力得到验证,并收购安徽文达信息工程学 院,进一步增强了本科阶段优势;④以民办公助形式,探索山东省内 高中教育市场。

  投资建议:给予买入-A 投资评级,6 个月目标价 1.90 港币。我们预计 公司 2018-2020 年的收入分别为人民币 6.32 亿元/7.85 亿元/8.62 亿元, 对应增速 32.28%/24.28%/9.70%;归母净利润分别为人民币 3.21 亿元 /3.62 亿元/3.93 亿元。首次给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为 1.90 港币,对应 2018 年 18.9xPE。

  风险提示:重大教学事故风险;外延并购不及预期;政策限制学费提 价风险;招生情况不及预期;学额受到政策限制。

  

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